美媒悲观：阿里股价未来还要跌50%

　　美国巴伦周刊封面文章质疑阿里巴巴，认为阿里巴巴的股价还会继续大跌下去，主要不利因素是：中国宏观经济下滑；电商上面临京东等竞争对手的凶猛竞争；阿里巴巴的特有的公司文化及政府监管等。

　　这对于阿里巴巴控股集团的投资者来说是非常大的打击。2014年9月，阿里巴巴集团迎来了史上最大IPO，随后两个月，股价飙升了75%，之后便处于漫长的下跌中。公司股价曾一度下降到68美元，最近的交易价格大约只有64美元，而股价似乎还在持续下跌中。而因为中国经济形势不容乐观、电子商务行业的竞争激烈、阿里特有的公司文化和政府监管等因素，阿里巴巴的股票仍有可能大幅下跌。

　　上周，阿里巴巴（股票代码：BABA）透露，公司第三季度交易额将会低于预期。而阿里的交易额增长率也显著下降，从50%多下降到上季度的34%。阿里巴巴认为，这是内需向缓导致的，由于目前中国经济增长创6年新低，经济下行压力增大，增长率仍有可能持续下滑。

　　阿里巴巴目前的市值在1600亿美元附近，并拥有大量的粉丝。对他们来说，公司创始人马云具有超凡的魅力，阿里巴巴仍然是代表中国梦的股票，在他们看来，中国经济模式将从出口拉动最终过渡到由内需拉动。 根据彭博统计，在52家券商中，有45家给阿里股票的评级定为买入，另外五家为中性评级，两家为卖出。目前分析师给出的价格目标为95.50美元，这一目标比目前的股价高出了近50％。

　　事实是，高达50％的跌幅看起来更有可能。华尔街认为未来一年，阿里的股价是每股收益的25倍，但应是更接近eBay的15倍。两家企业都是网销服装的平台，但eBay在新兴市场会面临更大的风险，所以盈利预期需要看低些。对于阿里巴巴的高估值，华尔街的这种乐观情绪看起来有些过头。

　　像阿里等中概股的经常因巨幅增长率和利润率的骤降而熄火，这也是里巴巴历史上所发生过的。2007年阿里在港交所的发行价为13.50港元/股，几个月后飙升到接近40港元/每股，随后的五年股价降到10港元以下，最终在2012年以13.50港元/每股的价格完成了私有化。

　　当本月阿里巴巴的IPO最终锁定期满，抛盘压力将会更加明显。为消化抛售压力，该公司还煞费苦心，以保证持有人的14.5亿股股票不卖出。此外，阿里还筹划40亿美元的股票回购计划，以对付抛售压力。但是，目前还不清楚如何实现。

　　毫无疑问，该公司面临一些重大问题。比如竞争正在升温，竞争对手京东正在侵蚀阿里巴巴的市场份额。

　　阿里巴巴除了网络购物，还投资了媒体，娱乐，物流和云计算领域，这些行业的投资，比起提高利润似乎更致力于欺骗投资者。以优酷网土豆网为例，去年全年损失了约14亿美元。阿里巴巴旗下的电影制作公司也运行在亏损状态。由于这些领域投资的业绩表现无法提振公司利润增长，结果是，淘宝和天猫两大零售网站仍然被认为是利润的主要贡献者。

　　也许更令人不安的是财报数据，该公司报告的截止三月末前三个会计年度的增长数字看似不大可能实现。

　　通过其交易平台12个月$4090亿的交易，只达到过去三个会计财年年均的55%，而阿里巴巴的收入都在每年平均56％激增。远远超过谷歌（20％），Amazon.com（23％）和Facebook（49％）3年的平均收入增长。

　　安妮StevensonYang，咨询机构JCapital的中国研究部负责人，一直密切跟踪内地电子商务行业尤其阿里巴巴。她对阿里的增长数字十分困惑。她指出，“阿里巴巴的增长数据已经与审计报告的数据背离，并且下滑速度与中国政府的整体零售销售数据、消费者支出数据、或在线商务的数据不相符。”

　　想想看：阿里巴巴号称，政府机构估计中国有3.67亿人在网店购物。或者这样：阿里巴巴宣称，每年在其公司淘宝和天猫平台平均购物花费支出，比美国所有网上购物的支出总额还要多出26％。但这似乎没有任何可比性。

　　阿里巴巴发言人罗伯特·克里斯蒂否认该公司的数字以任何方式被夸大。他把华丽的增长归功于以下因素：智能手机网上购物和公司用户快速扩张到二三线城市，并打入中国腹地。也许是这样，但这些增长数字仍然显得巨大。

　　即使在股市的大幅回调，马云仍有近$300亿身家，据彭博社报道，股市下跌似乎并没有冲击他的生活方式。最近公布的报告说，他在香港购买了1.93亿美元的豪宅，那里可以俯瞰维多利亚港。这将是除他最近花2300万美元在纽约州北部购置豪宅，那个被看作是充满“甜蜜”的收购之外的又一大手笔。

　　华尔街对马云富有磁性和高超的推销十分有信心。他的人生故事也十分引人入胜，众多的访谈和演讲都喜欢讲他的故事。马云是来自杭州城的一个贫穷的小男孩，他为了学习地道的美式英语，在城市各大酒店徘徊，免费带领美国游客观光。游客中有人劝马云把名字改成Jack，因为后者更便于西方人发音。

　　90年代后期，他已经发现互联网的商业潜力，尽管如此，他自己也承认没有编程能力或技术知识去开发。1999年，在西湖附近他的狭小的公寓里，他与17位朋友开始了阿里巴巴的创业蓝图的绘制。该公寓已经成为退休的企业高管冥想和进行头脑风暴的圣地。

　　杰克的名字，他用在了所有的美国证券交易委员会提交的文件里。他被看作是一个完美的表演者，不断勾勒美好而诱人的阿里巴巴的未来愿景。51岁的马云具有幽默感，经常有人拿他和斯皮尔伯格比较。但关于对公司的野心，他毫不谦逊，在他的战略版图里，是设想将3.67亿中国用户平台扩张为拥有在世界范围、20亿用户的平台。增长不是公司唯一的传递的信息，在美国证券交易委员会提交的文件和公开声明中，阿里巴巴不断表明并宣示把“诚信、透明、激情和始终把客户的利益放在第一”。

　　但一些商人和政府官员已经对该公司宣导的这些价值观和承诺存有疑虑。

　　虽然美国贸易代表办公室将阿里巴巴从“恶名市场”的名单删除，这是阿里2012年取得的一点进步。但阿里巴巴的国内监管机构--中国国家工商行政管理总局去年一月发布“白皮书”里，指出阿里涉嫌在中国交易市场销售假冒商品等违法违规行为。而该公司否认了该白皮书中的指控，神秘的是，该文件是在几天内收回。

　　当巴伦周刊询问该公司对这些指责，阿里巴巴的代表回答说，“我们致力于知识产权的保护，以消除可能出现在我们的交易市场的假冒商品。”该公司表示，它使用复杂的算法和随机抽查，识别造假售假并将他们从网站上删除。

　　与此同时，阿里巴巴及其股东的处理，很难符合-最佳的一流的公司管理标准-。公司承认在美国证券交易委员会提交的文件中，创始人马云与其合伙人的利益可能与阿里巴巴股东的利益有冲突。

　　从公司的股权结构看，阿里巴巴集团的股份持有者实际上并未参与公司业务管理，马云和他的亲密伙伴谢世煌在做。在马和谢的法律协议下，企业的成果，包括现金流和利润，都被转移到持股公司。但马云的团队倾向选择董事会控股的持股公司。

　　这种形式的“虚拟所有权”的中国企业的持股人，如阿里巴巴目的是在摆脱政府禁令，避免外国所有权的中国企业在行业被视为“敏感”。事实上，阿里巴巴集团有约90%股权被外国人所有，其他海外投资者拥有的是一个完全依照中国法律的外资企业。然而，阿里巴巴获准在中国经营，因为它的业务完全在中国大陆开展。

　　至少在一种情况下，马云被国内外广泛批评，引用商业杂志财新网的话，“不遵守”与阿里巴巴持股人的合同。事件发生在2011年初，马云将快速增长的支付宝的所有权从一个中国公司悄悄转移成为一个独立的私营合伙企业，该企业由马云控制，支付宝是是阿里巴巴集团的“虚拟所有权”结构的一部分，所有权的转移消除了阿里巴巴集团对支付宝的收益权。马云称，此举的原因是为了符合中国银行业法规的许可证要求，金融支付公司必须为中国内资公司。

　　这种说法似乎有点站不住脚，因为支付宝转移前后都将为国内所有。更重要的是，马云未经阿里巴巴董事会的批准，并没有该公司的两个最大股东，雅虎（YHOO）和日本软银集团集团（9984.Japan）的认可就进行了支付宝的转移。两大股东都被踢出局。

　　环境不断变化的情况下，已经有了一些和解协议。现在，阿里巴巴集团有权永久享有支付宝37.5%的利润（现蚂蚁金融服务的部分）。而若应支付宝或其母公司上市，这是普遍预期的，持股公司将同样有权享37.5%股权。

　　支付宝的价值估计高达500亿美元。所以阿里巴巴此前100%的股权与今天37.5%的股权相比，差异是巨大的。在最新的美国证券交易委员会提交的文件中，马云说他将减少对蚂蚁金融服务的未指定的所有权份额，将此部分给予蚂蚁紧肤和阿里巴巴的员工。但他更愿意把这些股份给阿里巴巴的持股人，而不是来自蚂蚁和阿里巴巴的员工。

　　包括马云和公司的一系列关联交易也引起关注。例如，马云拥有三个投资基金发起的由他帮助成立的云峰资本机构的40%控股权，这些基金大量投资阿里巴巴。这可能混淆了马云作为一个普通合伙人并同时是阿里巴巴首席执行官的双重角色。阿里巴巴和基金有时会有不同的投资目标。阿里巴巴的年度报告告诉我们马云的意图是向阿里巴巴慈善基金捐出他在云峰基金获得的40%的间接受益。

　　马云和朋友们似乎都不好意思使用阿里巴巴集团的资产负债表来进行私人投资。例如：2014年4月的一个由马云和在线-博彩大亨史玉柱控制的合伙企业投资。在互联网流媒体公司名为华数传媒控股20%股权的交易（000156。中国）中，起初似乎非常简单。阿里巴巴集团由第三方谢世煌有限合伙人出资购买的股份，通过给他10亿美元的贷款。

　　但一年后，情况发生变化。 最初的10美元贷款是由一家未具名的中国银行承担的，但阿里巴巴几乎没有摆脱困境。阿里提供了一个3亿美元的贷款，以支付谢世煌10亿美元贷款的利息。同时，阿里巴巴还不得不在同一家银行存11亿美元作为抵押贷款。因此，阿里巴巴的所有持股人都被陷入了14亿美元的困境，用于负担马云的合作伙伴的私人投资。

　　在与美国证交会的文件中，阿里巴巴承认在这笔交易中，他们高估了公司与马、谢及史等其他普通合伙人之间的潜在利益冲突。除此之外，阿里巴巴在申请中提到“西蒙（谢）并不能保证有足够的资金及时偿还贷款”。

　　阿里巴巴发言人认为，阿里巴巴与华数集团的交易结构复杂，归因于政府禁止外国投资中国媒体和娱乐产业。这种言论似乎有些夸大事实。华数集团在深圳交所上市，外国人也可以购买其股票。而阿里巴巴自称外资企业，购买了优酷土豆16.5%的份额，并且在纽交所上市。对此，阿里巴巴拒绝讨论。

　　近几年来阿里巴巴主要依赖交易量或者GMV（交易总额）的迅猛增长来实现中国梦。但是，依旧有些矛盾困扰。

　　举例来说，据阿里巴巴称在过去的四年中，其用户数量年增长率达39.1%。从2011年6月到2015年6月，用户数量从9800万人增长到3.67亿用户。然而在同一时期，由中国互联网信息中心开展的一年两次的中国网上购物人数调查中显示，从2011年6月到去年12月，中国网上购物人数从1.73亿增长到3.61亿，增长率为23.5%。但是阿里巴巴发言人表示，中国的官方数据低估了实际情况。

　　增长率的差异也可以解释为用户增长主要是在淘宝网和天猫网，这以牺牲竞争对手为代价。即使这么解释也不符合其他调查结果。英国《金融时报》研究服务的一项研究表明，在今年第一季度的调查中，44.9%的受访者表示经常使用京东购物，而仅有36.3%受访者表示使用天猫购物，同时京东支持率也逼近50.6%的淘宝支持率。但在四年前，淘宝和京东的人气相差甚远，前者达52%的支持率，而后者仅有28%。

　　阿里巴巴GMV（交易总额）的其他部分、每位用户的年平均消费额等计算方式也受到怀疑。在过去的7个季度中，每位用户的年平均消费额为1,215美元，明显高于963美元的美国网上购物年平均消费额。但是美国显然比中国的网购事业发展的更充分、也更富有，美国人均国内生产总值大约是中国的7.5倍。

　　阿里巴巴统计出的1,215美元似乎也高于中国平均每年人均总支出，即网上购物和实体店购物，二者总计为2,260美元。如果阿里巴巴的数据属实，那么阿里巴巴用户在淘宝和天猫上的支出占其消费总支出的一半。但是淘宝和天猫并没有涉及到占大部分消费支出的餐饮、住房、交通、家庭健康以及餐馆等领域。

　　阿里巴巴将这明显的差异归结于中国欠发达的实体零售业，因此中国消费者投奔于网上购物，中国的网购不仅包括时尚产品也包括家居用品。这么看来，中国人网购了很多的灯泡和洗涤剂，从而缩小了网购和实体购物的支出差距。

　　阿里巴巴的部分吸引力，尤其对于占其90%投资份额的海外投资者来说，阿里巴巴涉及了各个领域，不仅包括电子商务还有社交媒体、聊天软件、即使通讯、智能电视、娱乐产业等多个领域。

　　事实上，自2014年以来，公司的鲁莽投资达数亿资产。但是它还是将它主要投资项目控制在50%以内，这说明不需要包括这些资产的营业利润。这就一来，可以把对优酷土豆的投资以及阿里巴巴影业集团有限公司的亏损排除在外(1060.Hong Kong)。

　　目前对于阿里巴巴和马云来说越来越艰难。其用户数量增长已经跟不上近年来飞速的发展，行业前景也变得困难。京东以及其他竞争对手迫使阿里巴巴放弃其低库存、少仓库的“轻资产”营销模式。阿里巴巴需要加快建设仓库、运营和物流网络以赶上对手的快递速度。

　　总的来说，华而不实的财务报告在现实面前是不得长久的。未来几年，对于马云和信任他的投资者来说，都将是一个沉重的教训，这样也并不光彩。